產能利用率膠著中上升:2014年鋼鐵行業產能周期開始走出陰霾,加上行業中差異化融資條件的重要性越發凸顯,導致負債率較高的民營鋼鐵企業開始逐步退出供給序列,供給端的調整速度超出市場預期。

但今年需求整體增速放緩,供給周期向上需要衡量對沖需求周期性下滑的風險。在產能與需求周期的膠著之外,我們看到存貨周期和出口有望成為下半年的兩個積極因素,成為推動鋼廠訂單上升的主要變量。

結合我們對鋼鐵內外需、存貨變動的估算,預計下半年鋼產量在4.24億噸,日均產量230.5萬噸,產能利用率84.8%;

    政策之手擾動成本結構:2010年鐵礦石定價雙軌制終結后民營鋼廠憑借效率優勢占據行業成本曲線底部區域,但近期供給結構有望向有利于國營鋼廠的方向變遷,動力主要來環保、信貸的政策之手。由于國營鋼廠與政府之間的血緣關系,加上國企對當地就業、稅收舉足輕重,政策取向偏向國企自然是理性選擇。近期信貸收緊、環保治理、差別電價等政策造成民營鋼廠成本顯著上升,競爭力天平正在轉向,部分民營企業躍遷至邊際成本區域,這意味著國營鋼廠的市場及利潤份額將擴張,中小民營產能遭到壓制。

上半年國營鋼廠產量屢創新高、而民企開工率則異常偏低,正是供給格局變遷的印證;

投資策略:

    短期預期修正機會:產能周期、存貨周期和出口三大積極因素有望抵消國內需求的下滑,預計下半年鋼廠開工率將優于上半年。其中三季度庫存觸底疊加微刺激政策將使市場信心改善,市場預期有望從過度悲觀中向上修正,帶來鋼鐵產業鏈中間環節訂單的擴張,推動鋼廠開工率及利潤的上升,上調行業評級至“增持”。在產品品種上熱軋板由于供給端調整時間較長,近來盈利能力明顯由于長材,因此在標的選擇上建議關注在供給結構變遷中相對受益的國營板材類鋼廠,包括寶鋼股份、華菱鋼鐵、鞍鋼股份、本鋼板材;

    傳統行業的新增長模式:由于中國經濟增速長期下滑趨勢難以逆轉,包括鋼鐵產業鏈在內的諸多傳統行業的需求總量不可能再獲得如互聯網經濟般的爆發式增長。但總量衰落并不代表個體的沒落,傳統企業若能顛覆傳統經營模式,依然可以通過市場份額的擴張達成自我快速成長。在鋼貿領域,電子商務的介入有望帶來傳統鋼貿模式的革新。鋼鐵電商的成功與否的關鍵在于能否有效降低鋼鐵交易的成本。大宗品相對于消費品而言渠道費用占比低,交易成本壓縮空間較小,盡管如此若電商平臺能夠整合供應鏈各物流環節,仍可實現物流成本、資金成本的下降。在目前眾多鋼鐵電商平臺中,我們認為物產中拓的第二方平臺京東模式的成功概率較大。低成本帶來的價格優勢將推動公司客戶規模的擴大、市場占有的快速提升,長期看好該公司鋼鐵電商的發展前景,建議買入;